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IL PROCESSO DI ACQUISIZIONE
La crescita rappresenta
un fattore fisiologico presente nel DNA di tutte le imprese e le
acquisizioni possono
essere considerate un'eccellente modalità per accelerare i
tempi
di tale crescita.
D'altro canto le
acquisizioni possono trasformarsi in un processo rischioso per
l'azienda: la storia è
ricca di esempi di acquisizioni che non hanno portato i risultati
attesi, in genere
dettate dall'illogicità dell'operazione o dal pagamento
di un prezzo
troppo elevato. Ciò
accade poiché la scelta di acquisire è a volte
spinta dal solo
desiderio di crescere
in termini dimensionali, senza prestare la dovuta attenzione
ai
reali effetti
sinergici, o perché è mirata esclusivamente alla
diversificazione del rischio
o ancora perché
si è scelto di approfittare di un'occasione all'apparenza
conveniente
che poi non si rivela
tale. Altro errore frequente è quello di puntare alle società
più
redditizie: non
sempre infatti risulta conveniente acquisire le aziende
"migliori" sul
mercato, poiché
queste hanno solitamente un prezzo più elevato ed è più
difficile che il
compratore riesca ad
apportare valore aggiunto, incrementandone ulteriormente
redditività e
flussi di cassa.
Gli esempi sopra
citati evidenziano come l'analisi di sostenibilità, la
pianificazione e
l'implementazione di
un'operazione di acquisizione siano attività
estremamente
complesse che
richiedono, nella maggior parte dei casi, una pluralità di
scelte difficili
per le quali è
solitamente conveniente che l'imprenditore sia affiancato da
un team
competente di
professionisti che lo guidi per mano verso l' "oggetto dei suoi
desideri".
Ciò premesso, si
presenta di seguito una panoramica complessiva delle fasi tipiche di
un'operazione di
acquisizione, enfatizzando per ciascuna di esse le attività
che
presentano maggiori
criticità e il ruolo di supporto che l'advisor può
svolgere in
ciascuna di esse.
analisi
strategica preventiva
Il processo prende
avvio con la fase dell'analisi strategica preventiva, all'interno
del
quale il progetto di
acquisizione deve trovare una collocazione precisa e coerente.
Le singole attività
che normalmente rientrano in questo primo momento di analisi
riguardano:
l'impostazione
strategica;
la
definizione degli obiettivi dell'acquisizione e
l'identificazione del profilo ideale
dell'impresa
target ;
-
la ricerca delle
alternative.
Una corretta
impostazione strategica
dell'acquisizione richiede un processo di analisi,
normalmente affidato
alla figura professionale del consulente, che si concretizza
nell'esame del
settore di riferimento, nel riconoscimento delle aree di
debolezza
dell'impresa,
nell'identificazione delle possibili sinergie conseguibili e nella
verifica della
coerenza tra operazione
e disegno strategico complessivo. Queste prime valutazioni,
ancorché a
livello generale, consentono di verificare che l'acquisizione
rappresenti la
risposta corretta agli
obiettivi strategici di sviluppo che l'impresa intende perseguire.
Lo "step"
successivo riguarda
la definizione degli obiettivi dell'acquisizione e
l'identificazione
del profilo ideale dell'impresa target .
Questa fase è volta a delineare il
contesto complessivo
dell'operazione e il modello della società ideale da
acquisire, in
coerenza con le
valutazioni emerse a livello strategico e i
"desiderata"
dell'imprenditore. In
tale ambito assume primaria importanza l'attività di
targeting ,
mediante la quale
devono essere fissati in modo preciso i criteri dell'acquisizione. A
tal
fine occorre che
l'analisi approfondisca aspetti quali le caratteristiche
dell'impresa
target
(dimensione, settore specifico, area geografica di
riferimento), il timing
dell'operazione, il
livello dell'investimento complessivo, il prezzo limite dell'offerta,
le
modalità di
finanziamento e le implicazioni sul piano
economico-finanziario.
Chiaramente competenze
tecniche e esperienza consolidata nella progettazione di
operazioni similari
ricoprono un ruolo nevralgico in tale fase.
La fase successiva,
ossia quella di
ricerca delle alternative ,
ha come obiettivo finale
l'individuazione di un
numero di candidati potenziali congruo, per poter procedere ad
una selezione che
consenta di mettere a confronto più di una soluzione.
I criteri di selezione
rilevanti, in ordine di importanza sono:
presenza
dei requisiti sostanziali richiesti;
compatibilità
organizzativa;
fattibilità
finanziaria;
possibilità
di contatto.
Questa fase si
caratterizza per il grande sforzo di ricerca sul mercato
allo scopo di
individuare le imprese
che rispondono a requisiti ritenuti indispensabili. Notevoli sono i
vantaggi che si
possono trarre da una ricerca supportata da un advisor,
quali ad
esempio:
possibilità
di muoversi con maggiore autonomia sfruttando le conoscenze
ed il
network
disponibile;
possibilità
di usufruire di relazioni privilegiate con particolari interlocutori;
-
ampliamento del bacino
di ricerca, soprattutto in ambito internazionale;
disponibilità
di una documentazione riassuntiva delle informazioni relative
alle
aziende (quali
aspetti di carattere economico finanziario, principali
azionisti,
management, notizie
stampa,
brochure
dei prodotti/servizi prestati da ciascuna
società);
possibilità
di ottenere informazioni sul settore, con relativi commenti e
un'analisi
sulle più
recenti transazioni avvenute.
negoziazione
La negoziazione in
genere ricopre diverse fasi del processo di acquisizione, dall'avvio
dei contatti con la
controparte fino alla conclusione della trattativa. Questa
attività
presuppone a monte
l'identificazione del candidato ideale e l'impostazione
di
un'efficace strategia
negoziale in sede di trattativa. In particolare, la negoziazione si
può articolare
in tre fasi distinte:
la
selezione delle imprese
target
la
valutazione finanziaria
la
conclusione e formalizzazione dell'accordo.
Il successo della
trattativa è fortemente collegato alla qualità
del team di persone
coinvolte, le quali
devono presentare capacità sia di natura tecnica sia
di natura
psicologica, ossia
capacità di percepire e gestire l'esistenza di momenti e
situazioni di
difficoltà. In
particolare, la gestione dei primi contatti è un momento
importante non
solo per la delicatezza
del problema in sé, ma soprattutto per la varietà di
situazioni
che si possono
presentare. Per questo motivo si preferisce ricorrere a
società di
consulenza, i cui
vantaggi sono riconducibili a:
possibilità
di non esporsi in prima persona, quanto meno in una fase
iniziale,
evitando reazioni o
azioni di disturbo da parte di eventuali concorrenti;
dimostrazione
della concretezza dell'intenzione di acquisto.
Una volta avviati i
primi contatti e sondate le intenzioni di massima, il rapporto tra le
parti necessita di
un chiarimento formale che viene gestito mediante una lettera
di
confidenzialità
( Confidentiality
Agreement ),
con la quale le parti coinvolte si tutelano
da eventuali
comportamenti o dall'utilizzo distorto delle informazioni.
Dopo aver individuato
l'impresa
target ,
bisogna affrontare gli aspetti finanziari
dell'operazione che
sono la base per la definizione di un
range
di prezzo ragionevole
attorno al quale
impostare la trattativa. L'analisi si sviluppa sia in termini
di
valutazione della
società da acquistare sia di piano finanziario
complessivo del
progetto di
acquisizione.
Le ipotesi in merito
al
range
di prezzo sono frutto di stime sul valore della società
target
(valore oggettivo dell'azienda), ottenute attraverso
l'applicazione delle più
consolidate
metodologie di valutazione ( discounted
cash flow ,
multipli di borsa,
transazioni
comparabili), e della quantificazione delle sinergie che
l'acquirente è in
grado di generare a
seguito dell'acquisizione (valore soggettivo dell'azienda). In tale
fase riveste
un'importanza cruciale l'adeguata disponibilità di
informazioni sulla società
target .
Dal valore soggettivo è poi possibile formulare ulteriori
ipotesi di prezzo che si
discostano dalla somma
dei valori precedentemente identificati per fattori esogeni di
carattere negoziale.
Con il piano
finanziario del progetto, invece, viene verificato l'impatto
dei flussi
monetari complessivi
che gravano sull'acquirente al fine di valutare la
convenienza
complessiva
dell'investimento, le possibili forme di finanziamento e di
strutturazione
dell'intera operazione,
eventuali interventi di ristrutturazione del passivo, di cessione
di attività non
strategiche per l'acquirente e/o di ricapitalizzazione dell'impresa
target .
Il rischio di
interruzione della trattativa tra le parti, anche in fase avanzata,
si attenua
solo quando si
giunge alla stesura della lettera d'intenti che solitamente
indica, in
modo chiaro e
inequivocabile, i criteri di determinazione del prezzo e le
modalità di
pagamento, oltre che a
fissare un termine massimo entro cui le parti si prefiggono di
completare l'operazione
di compravendita. La lettera d'intenti, inoltre, rappresenta lo
strumento legale
attraverso il quale devono essere preventivamente fissati i
criteri
vincolanti per lo
svolgimento della
due diligence .
Due diligence e
stipula contratto di acquisizione
Esaurita la prima
fase di scambio di informazioni riservate, il venditore
consente
all'acquirente di
avere accesso alle informazioni aziendali e di verificare più
in
profondità
l'attendibilità del pacchetto informativo fornito in
precedenza. È in questo
frangente che gli
advisor finanziari svolgono un ruolo di fondamentale importanza. Il
loro compito, in
estrema sintesi, è quello di:
identificare
tutte le criticità contabili, fiscali, legali, ecc della
società
target
rispetto
al
package
di informazioni precedentemente ottenute;
identificare
valori nascosti e/o eventuali
deal breakers ,
che potrebbero avere anche
un impatto
significativo sui termini dell'acquisizione (prezzo, garanzie,
ecc) e/o
portare addirittura
all'interruzione delle trattative.
Tale attività,
che viene definita
due diligence ,
è finalizzata a comprendere se ciò che
l'imprenditore sta
comprando corrisponde effettivamente ai suoi desideri (ad esempio,
se l'oggetto di
acquisizione ha qualitativamente le caratteristiche che sono
state
rappresentate e può
integrarsi proficuamente con il business esistente). In
secondo
luogo, la
due diligence
consente di capire se il prezzo offerto trova effettivi riscontri
nel
track record
storico e presente dell'azienda e se le prospettive di
sviluppo
solitamente incorporate
nel
business plan
siano affidabili.
Al fine di meglio
soddisfare le esigenze del cliente, l'advisor può proporre
un'attività di
verifica su più
livelli a seconda delle criticità più rilevanti in
un'ottica di integrazione. In
base al contenuto, le
principali relazioni di
due diligence
possono suddividersi in:
due
diligence
finanziario-commerciale,
due diligence
legale,
due diligence
fiscale,
due
diligence
ambientale, ecc.
L'assistenza fornita
dall'advisor lungo l'intero processo di un'operazione di M&A
è
orientata alla
stipula di un contratto di acquisizione che tenga conto di
tutti gli
elementi critici emersi
nelle precedenti fasi di analisi e di negoziazione, che consenta
all'acquirente di
minimizzare i rischi legati all'operazione.
In particolare, il
contratto di acquisizione non può prescindere
dall'oggetto
dell'acquisizione, dal
prezzo di riferimento, delle condizioni contrattuali e di pagamento
e della validità
temporale dell'offerta, ma soprattutto deve dare ampia
rilevanza
all'esplicitazione
formale delle garanzie a tutela dell'acquirente e alle
pattuizioni
accessorie tra
acquirente e venditore, quali ad esempio il patto di non
concorrenza,
l'obbligo di mantenere
una collaborazione pluriennale e i patti parasociali.
Assistenza
post-acquisizione
La fase
post-acquisizione è lo step che conferisce efficacia operativa
all'intero progetto
di integrazione tra
due realtà aziendali. In particolare, l'attività
consulenziale di
maggiore rilevanza si
concentra nello sviluppo dei piani operativi per i
responsabili
delle diverse aree
oggetto di integrazione e nella valutazione degli effetti finanziari
e
fiscali sulla
riallocazione delle attività operative e del personale.
Considerazioni
conclusive
Il processo che
contraddistingue un'operazione di acquisizione è assai
complesso e
articolato: la
molteplicità delle variabili in campo e la
varietà delle situazioni
contingenti non
consentono di individuare comportamenti e regole che abbiamo
validità
assoluta. Risulta possibile tuttavia enucleare gli aspetti
essenziali utili per
affrontare con esito
positivo un'operazione di acquisizione.
Un'acquisizione di
successo deve necessariamente partire all'analisi preliminare
del
disegno strategico
complessivo. In altri termini, è opportuno verificare la
coerenza del
progetto di
acquisizione rispetto gli obiettivi strategici dell'impresa,
per chiarire fin
dall'inizio se il
percorso di crescita esterna rappresenti una strada
effettivamente
perseguibile.
Una volta appurato
questo aspetto, risulta fondamentale fissare in modo preciso
i
criteri
dell'acquisizione, al fine di tradurre in termini il più
possibile oggettivi i
desiderata
dell'imprenditore; sulla base di questi input si può
addivenire
all'identificazione sul
mercato delle imprese che rispondono ai requisiti individuati.
Identificata la società
target ,
occorre scongiurare il rischio di pagare un prezzo troppo
elevato per l'oggetto
del desiderio", attraverso la corretta valutazione del
valore
"intrinseco"
dell'impresa oggetto di acquisizione, nonché la
quantificazione della rete di
sinergie che
l'integrazione delle due realtà aziendali sarà in grado
di generare.
Le difficoltà
tecniche insite nelle fasi del processo sopra descritte
richiedono la
presenza di un team
dedicato, capace di gestire in maniera appropriata gli
aspetti
critici di ciascuna
fase. Ciò significa fare affidamento non solo sul
know-how
interno
maturato dal
personale, ma anche sull'assistenza di un team esterno
di
professionisti/consulenti,
portatori di competenze, informazioni e
network
di contatti
ad alto valore
aggiunto.
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