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FINANZA COMPORTAMENTALE
La finanza
comportamentale e
l'economia comportamentale
sono campi di studio strettamente legati, che applicano la ricerca
scientifica nell'ambito della psicologia cognitiva alla comprensione
delle decisioni economiche e come queste si riflettano nei prezzi di
mercato e nell'allocazione delle risorse. Entrambe si interessano
della razionalità, o meglio della sua mancanza, da parte degli
agenti economici. I modelli studiati in questi campi tipicamente
integrano risultati della psicologia cognitiva con l'economia
neoclassica.
Storia
Durante il periodo classico,
l'economia aveva uno stretto legame con la psicologia. Ad esempio,
Adam Smith scrisse un importante testo che descriveva i principi
psicologici del comportamento individuale, Teoria dei sentimenti
morali e Jeremy Bentham scrisse estesamente delle basi psicologiche
dell'utilità. Gli economisti iniziarono a distanziarsi dalla
psicologia durante lo sviluppo dell'economia neoclassica, quando
cercarono di riplasmare la disciplina come scienza naturale, con
spiegazioni del comportamento economico dedotte da assunti fatti
sulla natura degli agenti economici. Venne sviluppato il concetto di
homo economicus e la psicologia di questa entità fu
fondamentalmente razionale. Ciononostante, le spiegazioni
psicologiche continuarono a far parte dell'analisi di molte figure
imporanti nello sviluppo dell'economia neoclassica, quali Francis
Edgeworth, Vilfredo Pareto, Irving Fisher e John Maynard Keynes.
La psicologia era in buona parte
scomparsa dalle discussioni economiche per la metà del XX
secolo. Un numero di fattori contribuì al risorgere del suo
uso e allo sviluppo dell'economia comportamentale. I modelli
dell'utilità attesa e dell'utilità scontata iniziarono
a guadagnare un'ampia accettazione che generò ipotesi
verificabili circa il processo decisionale soggetto rispettivamente a
incertezza e a consumo intertemporale, e numerose anomalie osservate
e ripetibili sfidarono queste ipotesi.
Inoltre, durante gli anni 1960, la
psicologia cognitiva iniziò a descrivere il cervello come
strumento per l'elaborazione di informazioni (in contrasto col
modello comportamentista). Gli psicologi di questo campo, quali Ward
Edwards, Amos Tversky e Daniel Kahneman iniziarono a paragonare i
loro modelli cognitivi del processo deisionale soggetto a rischio o
incertezza, con i modelli economici del comportamento razionale.
Forse il lavoro più
importante nello sviluppo dei campi della finanza e dell'economia
comportamentale, fu scritto da Kahneman e Tversky nel 1979. Il lavoro
Prospect theory: Decision
Making Under Risk, usava
tecniche di psicologia cognitiva per spiegare una serie di anomalie
documentate nel processo decisionale economico razionale. Ulteriori
pietre miliari nello sviluppo degli studi di economia comportamentale
furono una importante conferenza tenuta presso l'Università di
Chicago, che ebbe ampia partecipazione da parte di studiosi dei più
vari orientamenti (si veda al riguardo Hogart e Reder, 1987);
un'edizione speciale del 1997 del Quarterly
Journal of Economics, una
delle principali pubblicazioni nell'ambito dell'economia politica, in
memoria di Amos Tversky e interamente dedicata all'economia
comportamentale; infine, l'attribuzione del premio Nobel per
l'economia a Daniel Kahneman nel 2002 «per avere integrato
risultati della ricerca psicologica nella scienza economica,
specialmente in merito al giudizio umano e alla teoria delle
decisioni in condizioni d'incertezza».
La prospect theory è un
esempio di teoria dell'utilità attesa generalizzata. Sebbene
non sempre sia utilizzata nei lavori di economia e finanza
comportamentale, la teoria dell'utilità attesa generalizzata
è, così come l'economia comportamentale, motivata da
dubbi circa l'accuratezza della descrizione dei comportamenti umani
data dalla teoria classica dell'utilità attesa à
la Von
Neumann-Morgenstern.
L'economia comportamentale ha
inoltre trovato applicazione nei problemi di scelta intertemporale.
Un'idea assai popolare allo stato attuale (2006) è quella del
cosiddetto sconto iperbolico, in base alla quale nella valutazione di
un prospetto di scelta intertemporale un decisore utilizzerebbe un
tasso di sconto molto elevato per orizzonti temporali ridotti, e un
tasso meno elevato per orizzonti temporali tra il futuro prossimo e
gli eventi più distanti nel tempo.
Tale
comportamento di sconto sarebbe inconsistente in una prospettiva
temporale, e di conseguenza in contrasto con i modelli standard di
scelta razionale, dove il fattore di sconto di norma è una
funzione monotona decrescente dell'orizzonte temporale, ossia gli
eventi nel futuro prossimo hanno una rilevanza maggior e (dunque ad
essi si associa uno sconto minore) rispetto a quelli maggiormente
distanti nel tempo.
Metodologia
All'inizio le teorie dell'economia e
della finanza comportamentali vennero sviluppate quasi esclusivamente
partendo da osservazioni sperimentali e da risposte a sondaggi, anche
se in anni più recenti i dati del mondo reale hanno assunto
una posizione più importante. Anche la risonanza magnetica
funzionale è stata usata per determinare quali aree del
cervello sono attive durante i vari passi dei processi decisionali
economici. Esperimenti che simulano situazioni di mercato come le
contrattazioni del mercato azionario e le aste, sono considerate
particolarmente utili in quanto possono essere impiegate per isolare
gli effetti di una inclinazione a un particolare comportamento.
Tipicamente i comportamenti osservati sul mercato possono essere
spiegati in diversi modi, esperimenti attentamente pianificati
possono aiutare a ridurre l'insieme delle spiegazioni plausibili. Gli
esperimenti sono progettati per essere compatibili con gli incentivi,
in cui transazioni vincolanti che prevedono l'uso di vero denaro sono
la norma.
Osservazioni
chiave
Ci sono tre temi principali nella
finanza e nell'economia comportamentali (Shefrin, 2002):
Euristica:
La gente spesso prende decisioni basate su regole empiriche
approssimative, non seguendo analisi strettamente razionali. Si veda
anche pregiudizi cognitivi e razionalità limitata.
Inquadramento:
Il modo in cui un problema o una decisione viene presentata influenza
le azioni di chi deve scegliere.
Inefficienze di mercato: Esistono
spiegazioni per esiti di mercato osservati, che sono contrari alle
spiegazioni razionali e all'efficienza del mercato. Queste
comprendono, valutazione errata del prezzo, processi decisionali non
razionali, e anomalie sul ritorno. Richard Thaler, in particolare, ha
scritto una lunga serie di documenti che descrivono specifiche
anomalie di mercato da una prospettiva comportamentale.
Le anomalie a livello di mercato non
possono in genere essere spiegate con individui affetti da pregiudizi
cognitivi, in quanto un pregiudizio individuale spesso non produce un
effetto sufficiente da cambiare i prezzi e i ritorni di mercato.
Inoltre, i pregiudizi individuali possono potenzialmente annullarsi
l'un l'altro. I pregiudizi cognitivi hanno effetti anomali reali solo
se esiste una contaminazione sociale con un forte contenuto emotivo
(paura o avidità collettiva), portando a un fenomeno più
diffuso come il comportamento del gregge e il pensiero di gruppo. La
finanza e l'economia comportamentali fanno affidamento sulla
psicologia sociale quanto sulla psicologia individuale.
Esistono due eccezioni a questa
affermazione generale. Primo, può darsi il caso che abbastanza
individui mostrino comportamenti preconcetti (ovvero, diversi dalle
aspettative razionali) che tale comportamento sia la norma e quindi
abbia effetti a livello dell'intero mercato. Inoltre, alcuni modelli
comportamentali dimostrano esplicitamente che un gruppo anomalo,
piccolo ma significativo, può avere effetti a livello
dell'intero mercato (ad esempio, Fehr e Schmidt, 1999).
Argomenti della finanza
comportamentale
Osservazioni chiave hanno fatto si
che la letteratura della finanza comportamentale includesse la
mancanza di simmetria tra le decisioni di acquisire e mantenere delle
risorse, chiamata colloquialmente "paradosso dell'uccello nel
cespuglio", e la forte avversione alla perdita o l'angoscia
collegata ad ogni decisione in cui alcune risorse emotivamente
preziose (ad esempio, la casa) potrebbero venire completamente perse.
L'avversione alla perdita appare
manifestarsi nel comportamento dell'investitore come una mancanza di
volontà di vendere azioni o altri titoli, se fare ciò
costringe l'investitore a realizzare una perdita nominale (Genesove e
Mayer, 2001). Può anche aiutare a spiegare perché i
prezzi del mercato delle abitazioni non si aggiustano verso il basso
durante periodi di scarsa richiesta.
Applicando una versione della
prospect theory, Benartzi e Thaler (1995) sostengono di aver risolto
l'equity premium puzzle (enigma del premio associato alle azioni),
qualcosa che i convenzionali modelli finanziari non sono stati in
grado di fare.
Modelli
di finanza comportamentale
Alcuni modelli finanziari usati
nella gestione del denaro e nella valutazione degli asset, usano
parametri di finanza comportamentale, ad esempio:
Il
modello di Thaler della reazione dei prezzi alle informazioni, con
tre fasi, sottoreazione -aggiustamento - sovrareazione, che creano
una tendenza di prezzo
Il
coefficiente di immagine azionaria.
Critiche alla finanza
comportamentale
I critici della finanza
comportamentale, come Eugene Fama, sostengono tipicamente la teoria
dell'efficienza di mercato. Essi sostengono che la finanza
comportamentale è più un insieme di anomalie che una
vera branca della finanza, e che queste anomalie verranno alla fine
prezzate fuori dal mercato o spiegate appellandosi ad argomentazioni
di microstruttura dei mercati. Comunque, si deve evidenziare una
distinzione tra pregiudizi individuali e pregiudizi sociali; i primi
possono essere mediati solo dal mercato, mentre gli altri possono
creare un ciclo di retroazione che spinge il mercato sempre più
lontano dall'equilibrio del "giusto prezzo".
Un esempio specifico di tale critica
si trova in alcune tentate spiegazioni dell'equity premium puzzle. Si
è sostenuto che il puzzle nasca semplicemente a causa di
barriere all'ingresso (sia pratiche che psicologiche) che hanno
tradizionalmente impedito l'ingresso nel mercato azionario da parte
di singoli individui, e che i ritorni tra azioni e obbligazioni
dovrebbero stabilizzarsi grazie alle risorse informatiche che aprono
il mercato azionario a un maggior numero di investitori (Si veda,
Freeman 2004 per un resoconto). In risposta, altri sostengono che
molti dei fondi di investimento personale sono gestiti attraverso
fondi pensione, quindi l'effetto di queste presunte barriere
all'ingresso sarebbe minimo. Inoltre, gli investitori professionali e
i gestori di fondi sembrano detenere più obbligazioni di
quanto ci si aspetterebbe dati i differenziali di ritorno.
Argomenti di economia
comportamentale
I modelli di economia
comportamentale sono tipicamente indirizzati ad una particolare
anomalia di mercato osservata e modificano i modelli neoclassici
standard descrivendo i decision
maker come utilizzanti
l'euristica e come influenzati da effetti di inquadramento. In
generale l'economia comportamentale rientra nell'ambito dell'economia
neoclassica, anche se l'assunzione standard del comportamento
razionale viene spesso sfidata.
Euristica
Teoria
dei prospetti - Avversione alla perdita - Pregiudizio dello status
quo - Fallacia dello scommettitore - Pregiudizio di autocompiacenza
Inquadramento
Inquadramento
– Contabilità mentale - Utilità di riferimento –
Ancoramento
Anomalie
Effetto disposizione - Effetto
dotazione - Equity premium
puzzle - Illusione
monetaria – Problema del dividendo -Giustizia (Avversione
all'ingiustizia) - Ipotesi del salario efficiente - Reciprocità
- Consumo intertemporale - Preferenze influenzate dal presente -
Ipotesi comportamentale del ciclo di vita - Viscosità dei
salari - Viscosità dei prezzi - Visceral influences - Curva di
Earle dell'affidabilità predittiva - Limiti all'arbitraggio -
Reddito e felicità - Effetto
momentum
Critiche all'economia
comportamentale
I critici dell'economia
comportamentale tipicamente evidenziano la razionalità degli
agenti economici (si veda Myagkov e Plott (1997) tra gli altri). Essi
sostengono che il comportamento osservato sperimentalmente non è
applicabile alle situazioni di mercato, in quanto le opportunità
di apprendimento e la competizione assicurano come minimo una stretta
approssimazione del comportamento razionale. Altri notano che le
teorie cognitive, come la prospect theory, sono modelli di processo
decisionale, non comportamenti economici generalizzati, e sono
applicabili sono al tipo di problemi presentati ai partecipanti
all'esperimento o a chi risponde ai sondaggi.
Gli economisti tradizionali sono
inoltre scettici circa le tecniche sperimentali o basate su sondaggi
che sono usate estensivamente nell'economia comportamentale. Gli
economisti tipicamente enfatizzano le preferenze rivelate, rispetto
alle preferenze dichiarate (dai sondaggi) nella determinazione del
valore economico. Esperimenti e sondaggi devono essere progettati
attentamente per evitare pregiudizi sistemici, comportamenti
strategici e mancanza di incentivi e molti economisti hanno scarsa
fiducia nei risultati ottenuti in questo modo, a causa delle
difficoltà nell'eliminare questi problemi. Rabin (1998)
respinge queste critiche, sostenendo che i risultati tipicamente sono
riprodotti in diverse situazioni e paesi e possono portare ad una
buona comprensione teorica.
Altri sostenitori dell'economia
comportamentale fanno notare che i modelli neoclassici predicono
innegabilmente in modo errato i risultati di contesti reali.
La comprensione comportamentale può
essere usata per aggiornare le equazioni neoclassiche e gli
economisti comportamentali notano che questi modelli rivisti non solo
raggiungono le stesse predizioni corrette dei modelli tradizionali,
ma inoltre predicono correttamente risultati che i modelli
tradizionali falliscono.
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